新手交易體系建立第13期 - 機構法人教你基本面估值（第二集）
一、前言
在本系列基本面估值的文章中，筆者 6A 將會把在法人機構學到的心法與招式化繁為簡告訴讀者，讓讀者更容易理解和應用基本面估值方法。並公開筆者 6A 將傳統估值模式進行修正後套用在幣圈的心法與操作實例，若還沒閱讀上篇文章的讀者，請先前往閱讀。
本篇文章要向讀者傳達以下幾點：
幣圈估值時常見誤區
實例解析 - 基本面數據抄底 GMX
二、幣圈使用估值時的常見誤區
在筆者分享如何用基本面估值實戰操作前，筆者想先提醒讀者，三個常見的幣圈與股圈的差異，因為若讀者不先瞭解這三個誤區，那有極高機率把本金賠光，之後即使出現了實戰能操作的標的，也只能感嘆本金早已都繳給市場當學費了。
第一個誤區-幣圈項目獲利波動大，其實不適用本益比估值法：
股票常用的本益比估值法要用到 EPS 來推估，也因此筆者提醒讀者在股票圈，以下兩種情形也不適合用本益比估值法
公司虧損（EPS為負）
EPS 波動極大（有時爆賺、有時虧損），因為當公司在虧損時無法算出目標價，而在公司暴賺時若以當年的EPS 做估值，會導致嚴重高估。舉例來說，一家公司平常都是賺（賠） -1 ~ 2 塊，平均下來一年可能賺0.5元，如果用本益比10倍估值，股價就是5元。但若某一年突然爆賺5元，而這時如果讀者用10倍來估值，股價就是50元，導致讀者就會被套牢在山頂。
其實這類型的公司，較佳買點是買在賠1塊的時候，因為依據過往經驗，公司最壞就是賠1塊了(需判斷此次基本面是否並無較過去明顯惡化)，即使再下跌也有限，且讀者因知道基本面的價值，故也較不容易恐慌殺低，且未來只要公司業績稍有轉好都是利多，然後較佳賣點則是在市場看到公司趨近2元且追漲風氣出現的時候。(需判斷此次基本面是否並無較過去明顯優化)
綜上所述，幣圈牛熊週期市況非常兩極，獲利波動極大，並不適用於本益比估值法，若使用牛市的獲利進行估值，就會被套牢在山頂。
第二個誤區-誤判幣圈項目的價值獲取能力
傳統世界的股票代表股權，若投資的公司有獲利，股票持有者有權共享獲利，然而幣圈的代幣多是治理代幣或是礦幣，實際上協議營運好壞和代幣較無直接關聯，決定協議營運與代幣賦能間的關聯的是「代幣的價值獲取能力」。目前幣圈多數協議解決價值獲取能力的方式，會採取將協議收入的某部分進行代幣回購、銷毀，或是將收入以代幣獎勵方式分配給代幣持有者。以LIDO（LDO）作為舉例，雖然是治理代幣，但並不是真正的股權，可以投票影響一些決策，但實際Lido的營收好壞不會分潤給LDO代幣等，然後本身又是作為在Curve上面提供流動性時的激勵礦幣（反而可能成為潛在賣壓），由於代幣買賣方取得代幣成本的分歧較大，因此幣價波動就很大，很難用單純的股票估值去判斷，更多時候會被如上海升級LSD受惠等使代幣需求大增的題材影響幣價。
第三個誤區-輕忽了代幣增發的影響
由於股票增發會稀釋掉原股東權益，讀者不難想像餅一樣大，若分餅的人變多了，每個人拿到的份額就變少了，故傳統股票在多數情況下不會進行增發。而幣圈的代幣多數都會持續通膨，最常見的通膨就是早期投資人解鎖，不熟悉代幣解鎖的讀者可參考此篇文章。這時候在做估值的時候就會有個大問題，要使用現在的代幣流通量進行估值，還是要使用未來通膨後的代幣流通量進行估值（FDV）？
以同樣都是衍生品交易所的DYDX和GMX 對比，從下圖可以看到 DYDX 的 FDV 約為市值的6.6倍（GMX FDV僅市值的1.1倍），這代表著DYDX 之後代幣會大幅通膨，依目前DYDX的FDV為GMX 的4倍左右，2023Q1 交易手續費收入DYDX 為GMX 的1.3倍，相對來說，GMX 有較大的上漲潛力。對於 FDV 問題更深入的探討，之後會出專門的文章來說明。
綜上所述，筆者 6A 對於上述幣圈的常見誤區有以下交易操作對策：
- 幣圈牛熊週期市況非常兩極，獲利波動極大（不確定性極大），無法使用估值的目標價作為出場依據，筆者6A 認為幣圈基本面要注重所謂「相對變化」的概念，文章下面會舉例說明。
缺乏價值獲取能力的代幣，在市況不好時普遍走勢會「相對弱勢」；具有價值獲取能力的代幣，在市況不好時走勢會「相對抗跌」。另外，目前幣圈是非常吃題材的市場，缺乏價值獲取能力的代幣是具有想像空間的，只要白皮書更新代幣經濟模型，對於幣價來說都是種利多，這類型事件我們稱為事件型交易策略，若有類似的操作機會，團隊會在選幣報告或是群組分享。
部分代幣的市值和 FDV 差異極大，這類型代幣把握一個大原則，避免長期持有。
三、實例解析 - 基本面數據抄底 GMX
以下依美國上市的中心化交易所（Coinbase）和鏈上交易所（GMX）作為實例比較。
下圖為 Coinbase 季度 EPS，EPS 高峰落在 2021Q2 的 6.97 元，在公布 2021Q2 財務數據時股價約為 260元，若以 2021Q2 EPS 數據 * 4作為全年 EPS (27.88) ，當時預估本益比不到10倍，看似相對便宜，但2022年起 Coinbase 直接由盈轉虧，股價更是在 2021 年 11 月就達到高峰（高峰為 360 元，目前 60 元）。因此，呼應前面文章所說的，幣圈牛熊週期會導致獲利波動極大，無法使用本益比作為估值基礎。
我們近一步觀察，下圖為 2022 年熊市時 Coinbase 營收和 GMX 交易量的變化，團隊認為分析首先從項目自身的相對變化開始，後再進行與同業的橫向對比，從兩個項目的數據變化，可以歸納以下兩個重點：
以 2022Q1 作為基準，GMX 交易量最大下滑僅 19%，而COINBASE 交易量最大下滑49%，可以看出 GMX 在熊市中相對抗跌（受景氣循環影響較小）。
以 2022Q1 作為基準，GMX 交易量從 2022Q3 開始反彈，且交易量超過2022Q1，COINBASE 交易量從2022Q4 才開始反彈，但交易量仍沒超過 2022Q1，可以明顯看出GMX 交易量明顯比 COINBASE 熱絡。
備註：GMX 因資料源的關係，筆者最終選擇交易量而非營收做分析，但由於交易所的交易量與營收本就高度連動，皆能代表項目營運活絡程度，故筆者認為雖兩項目選的財務營運數據不同，但用作基本面分析對比，仍是能客觀對比項目營運活絡度的變化。
下圖為COINBASE (K線圖)和GMX （紅線）各季的價格表現，COINBASE 股價在2022年底才落底，2023年Q1才開始反彈，然而GMX 相對來說非常強勢，2022Q3～2023Q1 幣價隨著基本面好轉逐季創高。
綜上所述，雖然說基本面數據不太能拿來直接作為估值依據，但若發生基本面好轉且幣價尚未反映時，就是幣圈中常出現的操作機會，若讀者想要提早發現基本面好轉且幣價尚未反映的代幣，團隊先前有寫一篇Token Terminal 工具的文章可以參考。
四、結論摘要如下
對加密貨幣估值時的常見誤區有以下三點，讀者先學會避免以下三點，減少本金損失機會：
- 項目受幣圈牛熊週期而導致獲利波動大，並不適用於本益比估值法，因若誤使用牛市的獲利進行估值，就會被套牢在山頂。
- 誤判項目代幣的價值獲取能力，與股票不同，實際上公司（協議）營運好壞和代幣較無直接關聯。以LIDO（LDO）作為舉例，雖然是治理代幣，但並不是真正的股權，實際Lido的營收好壞不會分潤給LDO代幣。
- 輕忽代幣增發的影響：幣圈的代幣多數都會持續通膨
的，在做估值的時候就會有個大問題，要使用現在的代幣流通量進行估值，還是要使用未來通膨後的代幣流通量進行估值（FDV）。DYDX和GMX對比 ，可以看到DYDX 代幣會大幅通膨，GMX 相對有上漲空間。
筆者 6A 對於幣圈的常見誤區分別有以下交易操作對策：
目前幣圈是非常吃題材的市場，缺乏價值獲取能力的代幣是具有想像空間的，只要白皮書更新代幣經濟模型，對於幣價來說都是事件型交易機會。
部分代幣的市值和 FDV 差異極大，這類型代幣把握一個大原則，避免長期持有。
幣圈牛熊週期市況非常兩極，獲利波動極大（不確定性極大），無法使用估值的目標價作為出場依據，而是要注重所謂「相對變化」的概念做進出場決策。
GMX 不論在熊市交易量的衰退幅度以及交易量回溫的速度都明顯優於 COINBASE，從2022Q3～2023Q1 GMX 幣價隨著基本面好轉逐季創高，可發現雖然
說基本面數據不太能拿來直接作為估值依據，但仍可依據基本面數據篩選操作標的，若發生基本面好轉且幣價尚未反映時，就是幣圈中常出現的操作機會。
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